Zinsen: SPITZEN-RENDITEN


Die Motive für die Aufhebung des langfristig bewährten Spezialbankenprinzips kommen einem politischen Kuhhandel nahe. Kapital, Kredite und Finanzierungen. Vorschläge für die Regulierungsstrategie Der Autor plädiert für Letzteres, eine Strategie der nachhaltigen Stärkung faktischer oder rechtlicher Spezialbanken. Insbesondere sollte kein umfassender Rückzug der Banken aus internationalen Aktivitäten akzeptiert werden, da diese Infrastruktur sowohl einzelwirtschaftlich als auch für die Systemstabilität zentral ist.

Gewerbeimmobilien 24


Bei den Genossenschaften könnte angesichts des zu beobachtenden Unwillens, den in der Gruppe befindlichen Spezialisten DG Hyp und Münchener Hyp ausreichendes deutsches Portfolio zu akzeptablen Konditionen zu überlassen, eine ähnliche Entwicklung anstehen.

Eine Zahl von deutschen Emittenten erscheint ohne Intervention in naher Zukunft im Bereich des Möglichen; damit steigen die Reputationsrisiken des Systems extrem an. Erhöhter Prüfungsbedarf ist insbesondere dann gegeben, wenn Strategien abrupt und umfassend geändert werden, so, wie dies bei einigen Spezialisten in der Vergangenheit der Fall war u. Zentral wäre auch ein Teillizensierungsverfahren zur Entwicklung neuer Geschäftsfelder auf der Basis eines der Bankenaufsicht vorzulegenden Geschäftsentwicklungsplans z.

Der derzeitige Hinweis in 27 auf das Vorhandensein eines gefestigten Erfahrungswissens reicht nicht aus. Auch das Wachstum neuer Geschäftsfelder sollte überwacht werden. Länder- und Kommunalkreditvergabe und den Aufbau der entsprechenden Organisation möglich sein. Für die Vorhaltung entsprechender, mit Kosten verbundener Kapazitäten könnten die Kapitalanforderungen einer entsprechend aufgestellten Bank herabgesetzt werden Vehikel wären die Mindestanforderungen für das Kreditgeschäft, MAK.

In diesem Zusammenhang wäre zu prüfen, ob das Auslandsgeschäft der Pfandbriefbanken ausreichend durch Zweigstellen bzw. Niederlassungen mit entsprechenden Kapazitäten untermauert ist. Es gibt anekdotische Hinweise darauf, dass die ausländischen Kreditausfallraten insbesondere im Immobilienkredit bei vielen Instituten deutlich erhöht sind Statistiken liegen nicht vor. Die dabei auftretenden Rechtsfragen zum Beispiel könnte die Aktiva einer US- Niederlassung im Insolvenzfall aufgrund der lokalen Rechtslage von konkurrierenden Gläubigern gepfändet oder verwertet werden sollten dem übergeordneten Ziel einer stabileren Organisationsstruktur und Kapazitätsaufbau untergeordnet werden.

Salopp beschrieben ist nicht einzusehen, warum deutsche Konzerne aus dem verarbeitenden Gewerbe, wie VW, in der Lage sind, lokale Produktionskapazitäten mit lokalen Ressourcen in China und den USA zur globalen Diversifizierung und Globalisierung aufzubauen, und warum sich gleichzeitig viele deutsche Banken diesem in der Industrie so erfolgreichen Modell verweigern.

Eigenhandel, aber auch Syndizierungen ohne direkte Kreditoriginierung und -bearbeitung, sollten entmutigt werden. Wiederverbriefungen von bereits emittierten Bonds in Pfandbriefen werden durch das Auslaufen der Gewährträgerhaftung für Landesbankenbonds stark verringert. Eine Verringerung des Drangs zu grossen Emissionen und Stärkung der Wettbewerbsfähigkeit kleinerer Institute ist ebenso durch gemeinsame, Liquidität sicherstellende Emissionsbanken möglich.

Vorbilder hier sind die Emissionszentralen der Schweiz Kantonalbanken und Hypothekarkreditinstitute , Totalkredit in Dänemark und die Caisse de Refinancement Hypothecaire in Frankreich. Dies geschieht durch Verpfändung entsprechender Hypothekarkreditportfolios durch die einzelnen Banken, für die den Banken im Gegenzug die entsprechende Liquidität zur Refinanzierung gegen entsprechend besicherte Schuldscheine bereitgestellt wird.

Die CRH blieb als gemeinschaftliches von einem Grossteil der französischen Bankenindustrie gesichertes Emissionsinstitut unmittelbar nach dem Lehman-Konkurs als eine der wenigen europäischen Emittenten im Markt aktiv. Durch die gemeinschaftliche Emission wurde das Vertrauen im Markt hergestellt und eine staatliche Intervention vermieden. Eine in Deutschland geläufige und analoge Struktur sind die Primärbank- Emissionsbank-Beziehungen bei den Genossenschaften und im Ansatz bei den Sparkassen.

Bei letzteren sollten die Landesbanken die Rolle der Emissionsbanken spielen; dort hat es. Es sollte in diesem Zusammenhang auch über die Transferpreismechanismen zwischen Primär- und Emissionsbanken nachgedacht werden: Dies veranlasste die DG Hyp vor kurzem, international z.

Im Immobilienkredit muss die Keillage des Pfandbriefsystems zwischen fristeninkongruent finanzierten Universalbanken in Niedrigrisikomärkten Wohnungsbau und nicht adaequat kreditrisikobepreisendem Verbriefungsmarkt im Hochrisikomärkten Gewerbekredit in beide Richtungen hin angegangen werden. Risikointermediäre können Versicherer, Banken bzw. Nur derart kann sichergestellt werden, dass eine Erstverlustposition first loss mit ausreichendem Kapital hinterlegt ist.

Diese ist notwendig, um die sich aus Verbriefungen ergebenden Prospekthaftungsrisiken reps and warranties abzusichern, nicht etwa, um allgemeine Kreditrisiken zu versichern. In diesem Zusammenhang ist anzumerken, dass es in den hauptsächlich von Fehlverhalten im create-and-trade - Modell betroffenen Land USA bisher noch keine Vorstösse zu einer Regulierung von Finanzierungsgesellschaften gibt.

Dieser Betrag wird in der Regel bereits durch die einmaligen Originierungsgebühren ohne Finanzierungseffekt erwirtschaftet. Er wäre auch durch Kreditausfallversicherungen leicht abzudecken, die überdies auch für die Herstellung einer Positionierung gegen das eigene Portfolio genutzt werden könnten.

Derartige Strategien sind bei entsprechend dimensionierter Erstverlusthaftung weit teurer: Es sollte auch zu einer Reduzierung der artifiziellen Kapitalnachteile der Pfandbriefemission gegenüber Verbriefungen aus der Sicht von regulierten Finanzinstitutionen als Investoren kommen.

Bisher werden Pfandbriefemittenten benachteiligt, indem Banken und Versicherungen als Investoren eine von einer Risikobetrachtung her fragwürdige zusätzliche Kapitalhaltung für die Intermediationsleistung des Pfandbriefemittenten abverlangt wird. Es muss unter Basel II sowohl der Pfandbriefemittent für das Portfoliorisiko Kapital vorhalten, als auch der Investor in die Pfandbriefemission für das Gegenparteirisiko des Emittenten.

Letztere Komponente entfällt beim weit risikoreicheren Transfer eines nicht durch weitere Intermediationsleistungen laufenden und lediglich weitergereichten Kreditpools Verbriefung. Dies ist nur eines von vielen Beispielen im derzeitigen Kanon der Kapitalanforderungen für Kreditrisiken, in denen mit Kosten verbundene Intermediation durch Finanzinstitute nicht etwa gefördert, sondern bestraft, wird. Regulatorische Belastungen für Zins- und Liquiditätsrisikonahme von Universalbanken aus der Fristentransformation sollten die Anreize für Universalbanken zu stärken, langfristige Bankschuldverschreibungen wie Pfandbriefe zu emittieren bzw.

Ersten Schätzungen der Unternehmensberatung McKinsey von Juni zufolge wird die Einführung einer solchen Anforderungen zu zusätzlichen Emissionen von langfristigen Bankschuldverschreibungen bei Europa s 10 grössten Banken in Höhe von Milliarden fuhren. Ein hoher Teil davon wird wahrscheinlich auf Pfandbriefe entfallen. Dieses zusätzliche Kapital sollte idealerweise von fristeninkongruent finanzierten Banken über eine zusätzliche Kapitalkomponente für eingegangene Zins- bzw.

Fristentransformations- und andere Marktrisiken über die jetzigen Kapitalkomponenten Kredit- und operationales Risiko hinaus eingefordert werden. Kongruent finanzierte Pfandbriefemittenten wären davon aufgrund ihrer Zinsrisikominimierung weitgehend befreit.

Eine derartige, einfach zu berechnende Kapitalkomponente wird nunmehr seit Mitte der neunziger Jahre aus durchsichtigen Gründen - um die indirekte und intransparente Rekapitalisierung der Banken in Niedrigzinsphasen, wie der derzeitigen, zu ermöglichen von Politik und Banken gemeinsam blockiert.

Bei den Barwertberechnungen werden die auf Zahlungen in der Zukunft anzuwendenden Diskontfaktoren d. Er bedeutet faktisch eine abgeschwächte Implementierung der Goldenen Bankregel, die in früheren Generationen deutscher Bankregulierungen bereits Anwendung fand.

Die Bankregel fordert fristenkongruente Refinanzierung, die in der Praxis anhand der Minimierung der Aktiv-Passiv-Lücken in engen Laufzeitenbändern sichergestellt wurde. Zudem gibt es zahlreiche Implementierungsfragen; auch muss bei einem derzeit geforderten Verhältnis von 1 eine Stimulierung negativer Fristentransformation u.

Das Konzept wird aber die regulatorische Grundvorstellung, dass der Pfandbrief bzw. Covered Bond in Europa wieder das Standardfinanzierungsinstrument des Langfristkredites werden sollte, fördern.

Dies wird derzeit nur in Dänemark erreicht. Das dänische System wird in Box 4 im Einzelnen dargestellt. Das entsprechende Vorbild in der Aufsicht der Hypothekenversicherer etwa Australien ist die Reservebildung zu noch nicht verdienten Risikoprämien.

Derartige Kapitalhaltungs-Ansätze ermöglichen es in der Theorie, den vollen Kreditrisikozyklus zu überstehen. In der Praxis, muss jedoch das Auskaufen des vermeintlich ungenutzten Kapitals bei temporärer Überkapitalisierung in Niedrig-Risiko-Phasen verhindert werden.

An die Stelle problematischer Gesamtbanksteuerungen auf der Basis aggregierter Kennzahlen wie Value at Risk würden dann spezifische Budgets treten. Derartige Bonds könnten ggf. Entsprechend der dort akkumulierten Reserven würde die Kapitalhaltung über den Zyklus niedriger ausfallen. Jedoch sollten die diskutierten Grössenordnungen angesichts der historischen, bis gültigen Umlaufgrenze bei Pfandbriefen vom fachen des Eigenkapitals für Hypotheken und 40 für das Kommunalkreditgeschäft unkritisch sein.

Die damalige Umlaufgrenze entsprach faktisch einer Hebelgrenze. Eine erneute Sonderbehandlung des Staats- bzw. Kommunalkredits wird wahrscheinlich angestrebt werden, ist aber aus Risikogründen nicht gerechtfertigt. Eine generelle Umlaufgrenze sollte indirekt auch helfen, die über die Jahrzehnte grösser gewordenen Beleihungsausläufe im Immobilienkredit wieder zurückzuführen. Notfalls wäre dazu die allgemeine Realkreditdefinition wieder restriktiver anzuwenden.

Eine Umlaufgrenze im Rahmen des Spezialbankenmodells oder eines für die Pfandbriefemission designierten Teilportfolios einer Universalbank wäre auch mit Vorstellungen der OECD zu einer Silo struktur von Kapitalzuordnung und Hebelgrenzen in einzelnen unter gemeinsamen Banken-Holdings zusammengefassten Geschäftsfeldern kompatibel.

Die Regel sieht einen taggenauen Abgleich der Liquidität und Deckung des grössten negativen Wertes durch entsprechende Überdeckungswerte nach 19 Pfandbriefgesetz oder Wertpapierpensionsgeschäfte.

Das Gentleman s Agreement von hatte das Thema bereits einmal für die zwischenzeitlich abgeschaffte Spezialbank aufgegriffen und ein nach Laufzeitenbändern gestaffeltes Matching der Liquidität eingeführt. Die seit der Insolvenz der AHBR durch Zinsrisikospekulationen gültige Barwertverordnung sieht auch im gegenwärtigen Universalbanksystem eine regulatorische Bestrafung für hohe Liquiditätslücken vor, allerdings mit dem weniger restriktiven Nettobarwert aller zukünftigen Cash Flows von Deckung und Pfandbriefen.

Im Einzelfall eines Laufzeitenbandes z. Unter anderem müssten die Pfandbriefbanken wohl ihre derzeit auf die vertragliche Zinsbindungsfrist abgestellten Reportingkonzepte auf erwartete Zinsbindungen umstellen Unterschiede entstehen hier z.

Problematisch ist aber, dass die Liquiditätspuffer bei entsprechend fristeninkongruenten Verhalten der Emittenten wieder eine Tendenz zur Erhöhung der Überdeckung Zudem ist die Definition liquider Aktiva in Zeiten der Staatsfinanzierungskrise zunehmend arbiträr, was Fragen der Gleichbehandlung etwa von Pfandbriefen und Staatsbonds aufwirft. Hier sollten generische Formulierungen anstelle von Produktklassifikationen gefunden werden, die z.

Dies gilt auch für die nach 4 Pfandbriefgesetz in derartigen Papieren zu haltende Überdeckung, die derzeit z.

Die Gefahr besteht generell, dass zu hohe Liquiditätsvorhaltungen die bereits vorhandene Tendenz zu höheren Bondinvestitionen auf den Bilanzen noch verstärken.

Nach den derzeitigen, in den wesentlichen Punkten übereinstimmenden Empfehlungen der Ratingagenturen sollte das Liquiditätskonzept eines Pfandbriefemittenten selbst sollte umfassend angelegt sein und auf den Säulen Vermarktbarkeit bzw.

Exit-Strategien wie Verbriefungen sind angesichts der aufgetretenen Probleme zukünftig mit Selbstbehalt des Originators bzw. Es bietet sich an, wie bereits oben angesprochen, über ein dem traditionellen dänischen System der Realkreditobligationer analoges Pfandbriefmodell der gleichzeitigen vollständigen Kreditrisikoübernahme des Emittenten bei vollständigen Durchleitung Pass-Through aller Zins- und Liquiditätsrisiken an die Investoren nachzudenken vgl.

Derartige Pass-Through-Bonds erfordern eine dem Verbriefungsmodell analoge weitgehend statische Deckungsmasse, um das Zinsrisiko für Investoren bepreisbar zu machen.

Es empfiehlt sich aus gleichem Grund das dänische System konstanter Zinskoupons. Gegenüber dem derzeitigen Modell einer dynamischen Deckungsmasse des Pfandbriefs, bei dem die Bank regelmässig ausgefallene bzw. Dies könnte durch getrennte Deckungsmassen geschehen, ggf.

Zum ebenfalls bereits angesprochenen Instrument der Soft Bullets, das bereits in 6 europäischen Covered Bond-Gesetzgebungen verankert ist, bietet sich ein Vergleich mit den in Deutschland für die Immobilienfondsindustrie vom BMF vorgeschlagenen Massnahmen zu Entnahmesperren im Krisenfall an. Bessere Liquiditätsmanagementoptionen der Pfandbriefemittenten sind von Ratingagenturen angemahnt worden und werden in Zukunft zu günstigeren Ratings führen, sowie zu einer Anrechnung bei der unter Basel III vorgeschlagenen tägigen Liqudity Coverage Ratio.

Grundsätzlich sollten auch besonders sicherheitsbedürftige Investoren vom Kreditrisikoaspekt her bereit sein, einen grösseren Teil der Zins- und Liquiditätsrisiken des Pfandbriefsystems übernehmen, wenn es der Stabilität des Systems dient.

Liquidität ist schliesslich das Spiegelbild von Kreditrisiko. In der Schweiz verhalf die gemeinschaftliche Pfandbriefzentrale schweizerischer Hypothekarkreditinstitute der angeschlagenen Grossbank UBS zur Refinanzierung grosser Volumina. Gemeinschaftliche Emissionen sind nach dem Pfandbriefgesetz bereits in Deutschland möglich, sie wurden jedoch während der Finanzkrise nicht praktiziert, weil der Staat diesen mit Liquiditätsstützungen zu- Letztlich sollte aber klar sein, dass ein Institut, das vor allem in langfristige und per definition illiquide Aktiva investiert ist, in anhaltenden Krisen auch Zugang zu staatlicher Liquidität, vor allem über Zentralbanken bereitgestellt, benötigt.

Zu bevorzugen sind vielmehr langfristige Festzinskredite. Pfandbriefemittenten bieten hier Schuldnern einen Versicherungsschutz gegen Zinsrisiken, der nicht adäquat durch niedrigere Eigenkapitalerfordernisse aufgrund der niedrigeren Ausfallquoten der Schuldner reflektiert wird.

Dass dies tatsächlich der Fall ist, lässt sich am Beispiel der US-amerikanischen Ausfallquoten in der Wohnungsbaufinanzierung im Vergleich von Gleitzins- und Festzinskrediten leicht nachvollziehen.

Die Abwesenheit einer Eigenkapitaldifferenzierung nach dem Risikogehalt der Produkte minimiert die Nachfrage nach den Produkten der Pfandbriefemittenten zugunsten der Universalbanken. Hinzu sollte im Wohnungsbaufinanzierungsmarkt eine Diversifizierung des Angebotes von Festzinshypotheken treten, die die Attraktivität für verschiedene Schuldnergruppen erhöht, in Krisenzeiten zusätzliche Stabilisierung bringt, und für die Pfandbriefemittenten neue Geschäftsmodelle eröffnet.

Dies kann mit dem parallelen Angebot von nicht-kündbaren und kündbaren Festzinshypotheken geschehen - erstere werden gegen einen Margenaufschlag für Kunden mit hohem Einkommensrisiko attraktiv sein, letztere gegen entsprechende niedrigere Kosten für Kunden mit hoher Einkommenssicherheit.

Gleichzeitig wären Rückkaufangebote von Krediten zu Marktwerten von hohem Interesse; sie erlauben es, insbesondere bei Zinssteigerungen und entsprechendem Hauspreisverfall, negative Eigenkapitalsituationen in der Finanzierung zu vermeiden Abbildung Dem derzeitig existierenden deutschen Pfandbriefmodell angepasster wäre ein synthetisches Preisermittlungsverfahren durch einen Beobachtung der Marktpreise von Pfandbriefen mit Zinskoupons und Restlaufzeiten ähnlich des Kredites.

Auch die laufende Bilanzrechtsmodernisierung macht die Fristentransformationsnahme von Universalbanken nicht ausreichend transparent.

Denn nur das Handelsbuch muss zu Marktwerten bilanziert werden, nicht jedoch das Kreditbuch. Das Kreditbuch deutscher Banken ist durch nur als nachlässig zu bezeichnende Bankenregulierung und aufsicht besonders stark gegenüber Zins- und Liquiditätsrisiken aus Fristentransformation exponiert.

Gerade in einem solchen Umfeld wäre der Informationsbedarf für Investoren hoch, die im Gegenzug für erkannte höhere Risiken ein höheres ökonomisches im Gegensatz zum bankaufsichtsrechtlichen Eigenkapital fordern würden. Die weitere Bilanzrechtsmodernisierung wäre auch eine Rückzugsposition für den Fall, dass eine Kapitalkomponente für von Banken eingegangene Zinsrisiken politisch nicht durchsetzbar bleibt. Das Imparitätsprinzip - Abschreibungen sofort, Zuschreibungen nur bei Realisierung ist faktisch im jetzigen Bilanzrecht und in der Bankpraxis auf den Kopf gestellt.

Abschreibungen bei Krediten werden faktisch unter grundsätzlicher Unterstellung des Buchwertes nur bei Realisierung vorgenommen. Zentrale während der Finanzkrise getroffene Massnahmen u. Bad-Bank-Gesetzgebung und Erlaubnis zu Umwid- Ein symmetrisches Marktwertprinzip, wie beschrieben und in Box 3 illustriert, wäre zwar aus systematischen Gründen vorzuziehen; das empirisch mit dem Aufbau erheblicher stiller Reserven in der Vergangenheit bewährte Imparitätsprinzip, in der richtigen Richtung angewendet, erscheint aber als gute zweitbeste Lösung.

Es ist aber die Frage nach der langfristigen Überlebensfähigkeit stiller Reserven zu stellen, an deren Hebung kurzfristig orientierte Investoren interessiert sind.

Der Verbriefungsmarkt weist ungeachtet vieler Fehlentwicklungen allgemein höhere Transparenzstandards als der Pfandbriefmarkt auf, die mit der im Gegensatz zur Pfandbriefemission weitgehenden Abwesenheit von Risikointermediation auch gut begründet sind. Im US-Gesetzgebungsverfahren befindet sich derzeit z. Banken andererseits müssen sich derzeit nur geringen, in der Regel aus Bilanz- und Aktienrecht stammenden Transparenzanforderungen unterwerfen.

Der Pfandbriefmarkt hat sich hier unter dem Druck von Ratingagenturen und Investoren mit den Vorschriften des 28 weit vor dem Bankenmarkt, aber auch deutlich hinter dem Verbriefungsmarkt, eingeordnet. Viele Investoren sehen eine zunehmende Nähe von Pfandbriefen und Verbriefungen anlässlich abnehmender Ratings von Emittenten und in der Finanzkrise zutage getrenener Risiken der in Deckung genommenen Aktiva. Daher sind trotz des weit höheren Nachholbedarfs bei Banken im Allgemeinen, weitere Verbesserungen der Transparenzstandards des 28 Pfandbriefgesetz anzuraten.

Details werden weiter unten in einem Vorschlag für die Pfandbriefnovelle ausgeführt. Diese Prinzipien sind mit Ergänzungen auch auf pfandbriefemittierende Universalbanken und in begrenztem Umfang selbst Spezialbanken anwendbar.

Bis heute hat die neue Bundesregierung keinen Insolvenzrechtsreformvorschlag für den Bankensektor vorgelegt. Damit würden grosse konkurrierende gleichrangige Finanzierungen vermieden. Derartige Situationen kamen z. Eine kleinteilige Struktur der Passivseite erlaubt einen einfachen, nach Rang sortierten Transfer von Finanzierungsinstrumenten zur Good- Bank bzw. Bridge-Bank, die die verbleibenden guten Aktiva des Emittenten weiterführt sowie als weitergeführtes Unternehmen going concern neue einwirbt.

Jedoch wäre zeitnah mit der Insolvenz der Austausch fragwürdiger Deckungswerte von Good Denn es ist trotz der verschärften Kreditstandards des Pfandbriefgesetzes z.

Eine Abhängigkeitsvermutung wurde z. Transfer von Deckung und Pfandbriefen auf einen neuen Emittenten, 2. Weiterführung von Deckung und Pfandbriefen durch einen Sachwalter im Namen der Pfandbriefgläubiger, und 3. Verwertung der Deckung und Rückkauf Akzelierung der Pfandbriefe, z.

Die erste Option war bisher die in Deutschland ausschliesslich praktizierte. Sie hat jedoch zu den Problemen immer grösser werdender Emittenten geführt, bis schliesslich im Fall Hypo Real Estate kein neuer, aufnehmender Emittent gefunden werden konnte. Diese Option sollte in Zukunft eine untergeordnete Rolle spielen. Die derzeit vom Pfandbriefgesetz präferierte Option der Weiterführung im Stand Alone erscheint angesichts der Vorgänge der Finanzkrise als zunehmend unrealistisch.

Weder die in der Novelle geplante Teilbanklizenzerteilung noch Liquiditätslinien mit der Deutschen Bundesbank ändern etwas an den zu hohen Systemrisiken, die dieses Modell erzeugt. Ein Beispiel sind die Reputationsrisiken aus der Weiterführung eines Aktivapools, der nicht mehr ausgetauscht werden kann und dessen Kreditqualität in der Regel eine Beziehung zur vorangegangenen Insolvenz des Emittenten haben wird.

Ebenso die Funktion des Systems störend ist die jahrelange Präsenz eines in Liquidation befindlichen Vehikels im Markt, das - ggf. Diese Konstruktion treibt die Fiktion einer stets sauberen Pfandbriefdeckung hier und eines davon unabhängig in die Insolvenz geratenen Emittenten dort auf die Spitze. Zur genaueren Beurteilung wäre eine detaillierte Untersuchung der historischen Beinahe-Insolvenzfälle und der dazugehörigen Qualitätsfragen bezüglich der Deckungsmassen notwendig. Am wahrscheinlichsten, auch im Kontext der diskutierten Bankeninsolvenzlösungen, erscheint die dritte Option des faktischen Rückkaufs der Pfandbriefe.

Die Konsequenzen etwa einer Implementierung des US-amerikanischen Einlagensicherungsmodells auf europäischer oder nationaler deutscher Ebene für die spezielle Pfandbriefinsolvenz wären drastisch.

Die Involvierung eines solchen staatlichen Insolvenzverwalters bedingt eine faktische Teil-Verstaatlichung des Insolvenzprozesses. Die FDIC hat jedoch bereits signalisiert, dass aus ihrer Perspektive derjenigen des gegenüber dem gesicherten Gläubiger nachrangigen Einlagensicherers - Akzeleration und Abwicklung der Covered Bonds Option 3 die präferierte Option ist. Der Grund ist ein einfacher: Da dies auch die Sichtweise des europäischen Staates sein wird, dem die staatlich gesicherte Einlagenseite im Zweifelsfall näher liegen sollte als die Seite der nicht ex- Dies bedeutet nichts anderes als die Umkehr einer Grundsatzentscheidung der europäischen Pfandbriefemittenten bzw.

Moodys von ca , dass Pfandbriefe nur nicht-akzelerierend im Insolvenzfall vorfällig rückzahlbar sein dürfen. Die vor im Pfandbriefgesetz enthaltene Insolvenzmanagementoption der beschleunigten Rückzahlung Akzelerierung kommt heute im Gesetz nicht mehr vor. Die entsprechenden Szenarien sollten in der Bankinsolvenzrechtsreform bedacht werden: In der Nahe-Insolvenz könnte ein Teil der nachrangigen Bonds als Pflichtwandelanleihen in Eigenkapital getauscht werden.

Die Optionen im Insolvenzfall wären ebenso entweder der Transfer auf einen neuen Emittenten bei hinreichend kleinem Insolvenzfall bzw. Zwar ist das Risiko einer Intervention des Einlagensicherers im zuvor vorgestellten wahrscheinlichsten Insolvenzszenario einer Universalbank ist naturgemäss im Spezialbankenmodell gering.

Allerdings ist es wahrscheinlich, dass auch Spezialbanken durch Rettungseinrichtungen erfasst werden, die ihrerseits ebenso wie der Einlagensicherer - zur Reduzierung der Verluste auf Akzelierung drängen werden. Ähnliche staatliche Interventionen scheinen sich in der anhaltenden Finanzmarktkrise für andere europäische Länder z.

Grossbritannien hat bereits eine wegweisende Entscheidung getroffen, indem die Bank Northern Rock wieder dem spezialisierten Bausparkassenbereich zugeordnet wurde. Überlegungen in Richtung spezialisierter Kapitalmarktemittenten im Wohnungsbaukreditbereich werden parallel angestellt.

Irland sucht ebenfalls nach Lösungen insbesondere im Wohnungsbaukredit. Eine zentrale Frage ist daher, ob eine regulatorische Reprivatisierungsstrategie in Zusammenarbeit mit europäischen Partnern durch eine Neuordnung der europäischen, mit covered bonds refinanzierten Anbieterstruktur flankiert werden kann. Die zentralen Zielstellung wäre eine Neuordnung nach Sektoren: An diesem Markt könnten pan-europäische spezialisierte und analog regulierte Bondemittenten bzw.

Damit würde einerseits privates Sicherungskapital für Kreditrisiken eingeworben und andererseits Anreize für den Aufbau eines privaten Teil- Überwachungssystems der öffentlichen Haushalte gegeben. Als notwendige Auffanglösung sollten zentralstaatliche Garantien für regionale oder kommunale Exposure und ggf.

Für die Bedienung des europäischen Marktes wäre ein Anbieterquorum von etwa 10 Banken vermutlich ausreichend. Anerkennung von Diversifizierungseffekten, Präferenzen für Festzinskredite s.

Diese würden die Generierung eines grenzüberschreitend diversifizierten Kreditportfolios erleichtern. Dazu sollte in Deutschland erkannt werden, dass der europäische Wohnungsbaukreditmarkt trotz aller Krisen zentral für die notwendige Diversifizierungsstrategie weg von den von Staatsfinanzierung und Gewerbeimmobilienfinanzierung dominierten Portfolios ist. Langfristige Idealvorstellung ist ein durch point-ofsales bei Primärbanken getriebener europaweiter Sekundärmarkt analog zum inzwischen dysfunktionalen System der deutschen Genossenschaften mit spezialisierten Bondemittenten.

Analogien existieren in Frankreich im System des Credit Immobilier de France und in der Schweiz, die das System der Pfandbriefzentralen intensiv nutzt. Ein Sekundärmarkt mit etwa Spielern entspricht in etwa dem wahrscheinlichsten Szenario des Ergebnisses der beginnenden US-Wohnungsbaufinanzierungsmarktreformen, die zu einer Dezentralisierung des Emittentenduopols Fannie Mae und Freddie Mac führen werden.

Europa muss aber in die Gegenrichtung gehen, d. Ein europaweiter Markt wäre nicht nur für deutsche Emittenten, sondern auch für die stark von Immobilienkrisen betroffenen EU-Partner in West- und Südeuropa von Bedeutung. Die von Banken in diesen Ländern emittierten Covered Bonds sind derzeit aufgrund hoher Konzentration in den eigenen, von Preisblasen betroffenen Märkten stark unter Druck, und Diversifizierung könnte dieses Problem verringern.

Anzustreben wäre ebenso wie im Wohnungsbaukreditmarkt eine Fokussierung von Deckungsmassen und Bonds auf die Sparte Gewerbekredit mit Diversifizierung über die europäischen Jurisdiktionen.

Erneut sind faire Wettbewerbsbedingungen mit Verbriefungen und Universalbanken als Hauptwettbewerber von zentraler Bedeutung, um risikoadäquate Preise sicherzustellen. Die Deutsche Bank als global operierender Hedge Fonds fällt hier weitgehend aus. Die kulturell und wirtschaftlich naheliegendsten Regionen im deutschen Fall sind Osteuropa und Nordamerika; ggf. Dieser Markt ist von seiner Struktur her in grossen Teilen als problematisch einzuschätzen: Betreiberfirmen oder -fonds mit volatilen Einnahmen neh- Frachtraten in Abbildung 21 oder aufgrund illiquider Märkte nicht feststellbar ist.

So kam es während des gesamten Jahres offenbar in einer Art Kartellverhalten im Schiffsfinanzierungsmarkt trotz umfangreicher Kreditbedienungsprobleme der Schuldner und Abschreibungen zu keiner Zwangsversteigerung und daher Feststellung eines Liquidationserlöses, weil die Banken den daraus folgenden Zwang zu Abschreibungen im Gesamtmarkt bzw.

Unterdeckung der Pfandbriefe fürchteten. Wenn für die Gewerbefinanzierung in den USA derzeit weithin das Motto pretend and extend gilt, so gilt dies umso mehr derzeit für die Schiffsfinanzierung.

Die Mobilienfinanzierung, gegenwärtig im Kontext der Pfandbriefemission die Schiffs- und die Flugzeugfinanzierung, sollte semantisch und inhaltlich vom Immobiliensektor und der Staatsfinanzierung getrennt werden.

Mit Mobilien besicherte Kredite können über von der Bezeichnung Pfandbrief verschieden bezeichnete, gesetzlichen Rahmenbedingungen unterliegende und damit dem Investor hohe Qualitätsstandard signalisierende besicherte Bankbonds verbrieft werden.

Damit würde der Druck vom Pfandbrief in Richtung ständiger Erweiterungen um neue Mobilienklassen genommen, der zu immer höheren Reputationsrisiken und Trittbrettfahrerei führt. Der hohe Druck einzelner Emittenten hatte bereits zur innerhalb der Gruppe der Emittenten umstrittenen Einführung der Flugzeugpfandbriefe geführt. Gleichzeitig könnten mit einem neuen auf Mobilien fokussierten Instrument sinnvolle Erweiterungen der pfandrechtlich besicherten Finanzierung etwa von Investitionsgütern wie Maschinen zugunsten mittelständischer Unternehmen - in einen neuen Verbriefungsstandard kanalisiert und flexibilisiert werden.

Mit dieser Trennung der Instrumente wäre auch die Wiedereinführung der Spezialbankemission realistischer, denn für die Mobilienfinanzierung wird sich der Aufbau eigener Bilanzen und Organisationsstrukturen in den wenigsten Fällen lohnen. Eine Ausnahme mag hier der Schiffbau sein. Global operierende, spezialisierte Emittenten brauchen dann als Deckung für ihre zyklischen Kreditrisikoexposures ausreichende Kapitalisierung, die sich wie diskutiert am Versicherungsmodell orientieren sollte, und einen Risikotransfermarkt.

Kurzfristige Exit-Strategien der Bundesbeteiligungen sind aufgrund der hohen Marktüberlastung durch Verkäufe von Banken und des hohen Liquiditätsbedarfs grosser Banken bis mindestens Mitte der Dekade problematisch. Allerdings könnte die Nachfrage nach erfahrenen Pfandbriefemittenten im Immobilienkredit durch die sich abzeichnenden Neuregelungen unter Basel III steigen. Oben wurde der hohe Bedarf nach Pfandbriefemissionen der zehn grössten europäischen Banken aufgrund der wahrscheinlichen Einführung des Net Stable Funding Ratio erwähnt.

Eine Möglichkeit, das Kaufinteresse zu erhöhen, wäre, die Beteiligungen nach den Hauptsegmenten Staatskredit und Immobilienkredit aufzuspalten, und nur den stärker durch privatwirtschaftliche Strukturen gekennzeichneten Immobilienkreditbereich kurzfristiger an den Markt zu bringen. Dies ist derzeit aufgrund der Probleme in der Interbankfinanzierung derzeit die risikoreichere Strategie.

Ein Problem sind die hohen Refinanzierungskosten der Bank im ungesicherten Bereich aufgrund des Reputationsschadens, die sich nur langsam normalisieren werden. Richtig daran ist, dass Spezialisten ohne Anbindung an einen Mutterkonzern grösseren Liquiditsrisiken ausgesetzt sind und daher vorsichtigere Finanzierungsstrategien verfolgen müssen. Insofern wäre ein Verkauf des Gewerbeimmobiliengeschäfts an einen europaischen Bankkonzern eine vorzuziehende Option.

Die Abspaltung der Staatsfinanzierung und temporäre Wiederherstellung der Vorprivatisierungssituation bei Depfa wäre eine mögliche Option, um wieder einen unabhängigen deutschen Staatsfinanzierer zu schaffen. Dieser könnte, wie in der Vorprivatisierungszeit von Depfa für einen Übergangszeitraum im Besitz des Bundes sein. Auch die Eurohypo kann zur Schaffung eines zweiten grossen deutschen Anbieters im Staatsfinanzierungsmarkt zusammen mit Depfa , im Wettbewerb mit Dexia F und ggf.

Alternativ könnte das Staatskreditgeschäft mit einer aus Deutsche Pfandbriefbank auszugründenden Depfa vereint werden. Das Gewerbekreditgeschäft unter dem eingeführten Namen Eurohypo erscheint aussichtsreich. Die von der EU-Kommission erzwungene Abspaltung von Commerzbank ist unter dem Aspekt der wohl notwendigen Suche nach einer aufnehmenden Grossbank kritisch zu sehen.

Ein Ausstieg des Bundes aus den direkten und indirekten Beteiligungen erscheint auf der Zeitachse bis Mitte dieses Jahrzehnts als realistisch. Voraussetzung wäre ein flankierendes finanzpolitisches Management, das die Herausforderungen des Sektors auf europäischer Ebene erkennt und in Zusammenarbeit mit den EU-Partnern im Sinne aktiver Restrukturierung angeht.

Kurzfristige Änderungsvorschläge Pfandbriefnovelle Aus der o. Analyse ergibt sich ein umfangreiches regulatorisches Reformprogramm.

Dem steht der in Deutschland praktizierte Ansatz kleinteiliger jährlicher Ergänzungen des Pfandbriefgesetzes und anderer Bankregulierungen entgegen. Nach den in der Finanzkrise zutage geförderten wirtschaftlichen Prioritäten geordnet, sollte die Novelle Veränderungen folgender Paragraphen enthalten: Zum Beispiel könnte die deutsche Versicherungsindustrie, die insgesamt Mrd an Pfandbriefen hält, eine zentrale Analyseeinheit für ihre Mitglieder schaffen.

Die Zugangsmodalitäten können bei Übernahme der entsprechenden US- Standards zu Verbriefungen gleichzeitig auch für Pfandbriefe geregelt werden. Dem Argument, dass monatliche Berichterstattung mit der längeren Dauer bankinternen Prüfungsmechanismen konfligiert kann durch als vorläufig gekennzeichnete Veröffentlichungen begegnet werden.

Im Verbriefungsmarkt ist monatliche Berichterstattung durch sog. Master Servicer der Standard. Der Vorschlag der Versicherungswirtschaft, Fälligkeiten bis zu zwei Jahren halbjährlich und zwischen zwei Jahren und zehn Jahren jährlich auszuweisen erscheint zielführend.

Beim Bestandsreporting sollte zwischen Zinsbindungsfristen und vertraglichen Endfälligkeiten der Kredite unterschieden wird. Die Nachfrage bringt die Kurse der börsennotierten Oldies auf Trab, bis sich ihre Renditen an die der Neuemissionen angeglichen haben. Geduldige, die Kursgewinne erst nach Ablauf der zwölfmonatigen Spekulationsfrist realisieren, kassieren den Zusatzbonus steuerfrei. Wer dagegen jetzt noch zaudert, dem entgehen nicht nur diese Chancen, sondern er wird auch schon bald mit niedrigeren Zinskupons bestraft.

Investoren, die nur ungern Zinsprodukte ins Depot nehmen, setzen alternativ auf lukrative Wandelanleihen mit hohem Risiko, aber der Chance auf Verdoppelung des Einsatzes, oder konservative Aktien mit hoher Dividendenrendite s.

Das ist immerhin mehr, als Bundesfinanzminister Hans Eichel für seine sechsjährigen Bundesschatzbriefe ohne jede Kursphantasie zahlt. Der rentenähnliche Ertrag zählt aus Steuersicht sogar doppelt: Dividenden, die Unternehmen im nächsten Jahr für ihr Geschäftsjahr auszahlen, muss der Empfänger nur zur Hälfte versteuern. Zwar entfällt die bisher gewohnte Anrechnung der vom Unternehmen gezahlten Körperschaftsteuer.

Ab ordnen Anleger Freistellungsaufträge ihren Aktiendepots zu, denn Zinserträge werden weiterhin voll besteuert. Auch Immobilienfans begeistert die Aussicht auf fallende Kreditkosten. Jeder weitere Zinsschritt nach unten reduziert ihre monatliche Last. Schnell lassen sich ein paar Hunderter pro Monat sparen. Bei einem Prozent weniger für die Bank sinkt beispielsweise der Aufwand für eine Finanzierung über Mark um Mark — bei einer um gut sechs Jahre verkürzten Laufzeit s.

Immobilienbesitzer, die unter einer früher abgeschlossenen, teuren Hypothek leiden, müssen allerdings bei einer Umschuldung auf ein preiswerteres Darlehen einige Spielregeln der Banken beachten s.

Profitieren lässt sich also kräftig von fallenden Zinsen. Doch am Ende gilt für Volkswirt Walter nur eine Botschaft: Aktien kaufen, Kasse und Renten abgeben. Besonders attraktive Zinsen zahlen die Direktbanken.

Allerdings sind Einlagen nur bis zu einer Höhe von 70 Euro im Konkursfall abgesichert. Solche Renditen erwirtschaftet kein Geldmarktfonds — zumal bisweilen auch noch Ausgabe-Aufschläge anfallen. Und im Gegensatz zu Festgeld ist das Vermögen täglich abrufbar. Festverzinsliche schneiden dann am besten ab, wenn die Aktienkurse einbrechen.

Während Investoren mit europäischen Wachstumswerten mehr als 50 Prozent verloren, verdienten Käufer erstklassiger Staatsanleihen gut 13 Prozent. Unternehmensanleihen hinken der Performance der Staatspapiere allerdings noch gewaltig hinterher. Wenn Aktienanalysten das künftige Ertragswachstum eines Unternehmens anzweifeln, verschlechtert sich in der Regel auch dessen Kreditrating. Das drückt den Kurs der Anleihe.

Bestes Beispiel ist der Telekomsektor, der unter der Last kostspieliger Übernahmen und teurer Mobilfunklizenzen ächzt. Nehmen die finanziellen Risiken zu, verlangt der Markt einen Rendite-Aufschlag gegenüber Staatsanleihen. Wer dagegen auf sinkende Spreads spekuliert, ist mit langen Laufzeiten bestens beraten.

Sie weisen das geringste Kursrisiko auf. Geht die Rechnung der Spekulanten auf, löst der erwartete Zinsschnitt von heute 4,75 auf glatt vier Prozent bei festverzinslichen Wertpapieren einen Kursanstieg um bis zu sechs Prozent aus. Warburg Invest, erzielte er schon über die vergangenen drei Jahre eine Rendite von 9,9 Prozent. Und das bei wesentlich geringeren Verlustrisiken als bei Aktieninvestments. Das überdurchschnittliche Resultat schaffte Pomper mit scheinbar langweiligen deutschen Standardrenten bester Bonität.

Pfandbriefe mit langer Laufzeit sowie aktive Tradings am Terminmarkt sollen auch wieder eine Neun vor dem Komma ermöglichen. Zusätzliche Profite erhofft sich Pomper von hoch verzinslichen Industrie-Anleihen, die er als Gegenanlage für seine 20 Prozent Liquidität im Fonds derzeit prüft.

Eine Garantie für weiterhin ähnlich gute Performanceleistungen kann bei der Frankfurter Kapitalanlagegesellschaft dennoch keiner geben. Das Überholmanöver gelang, weil die Experten der Union, die ihre Produkte vorwiegend über Volks- und Raiffeisenbanken absetzen, erfolgreich mit den Währungen möglicher Beitrittskandidaten zur europäischen Währungsunion spekulierten.

Juli aufgelegten Fonds überraschend an die Spitze. Ebenso sicher ist für ihn, dass Euro- Anleihen wie im vergangenen Jahr auch wieder die Aktien schlagen werden.

Seine Prognose geht umso eher in Erfüllung, wenn Fondsfans beim Kauf ihrer Favoriten möglichst wenig des lästigen Ausgabeaufschlags an ihre Bank oder Sparkasse zahlen.

Die Null-Serien zählen zwar selten zu den Goldmedaillengewinnern, eignen sich aber besonders für kurzfristige Deals. Ebenso dazu gehört allerdings auch die Angst vor Pleiten.

Rasch kann sich das Szenario aber wieder ins Positive ändern. So erholte sich eine 9,prozentige Anleihe der Türkei binnen wenigen Tagen von ihrem achtprozentigen Absturz zu Jahresbeginn. Auch nach diesem Kursplus bleiben Türken-Bonds in. Damit stehen die Chancen nicht schlecht, einen. Ich habe mein Studium abgeschlossen und arbeite derzeit bei Kieser Training und sitze dort fest im Sattel.

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